美伊冲突方面，过去一周局势由前期僵持转向阶段性谈判修复。特朗普表示美伊协议框架已“基本谈妥”，潜在安排可能包括延长停火、重启霍尔木兹海峡通行以及给予部分制裁豁免，带动油价自高位回落。不过，白宫仍强调不会急于达成协议，相关海上限制在协议正式确认前大概率维持。基准情形下，热战重启概率较此前下降，但核问题让步边界、伊朗资产解冻节奏以及以色列态度仍是主要扰动，油价风险溢价短期难以完全消退。
经济数据方面，美国仍呈现“增长尚未失速、通胀压力抬升”的组合。就业市场保持韧性，初请失业金回落显示企业裁员压力有限；5月综合PMI继续位于荣枯线上方，但扩张动能偏弱，同时企业售价通胀明显上行，反映成本传导压力仍在积累。FOMC纪要显示，美联储对通胀反复的担忧有所上升，政策立场短期难以转向宽松。本周重点关注4月PCE、GDP修正值和耐用品订单，以判断能源冲击与需求韧性对后续利率路径的影响。
上周市场呈现V型走势，前半周受到美伊局势紧张的影响，美债利率、美元回升，海外长债市场出现抛售潮，黄金、美股、人民币下跌。后半周美伊局势缓和，美债利率、美元回落，黄金、美股、人民币反弹，最终市场呈现震荡走势。
美债方面，预计10年期利率中枢将进一步抬升，下半年中枢预计将回升至4.4%。一是霍尔木兹海峡尚未恢复通航，油价维持高位，通胀担忧持续存在。二是美联储理事沃勒放鹰，市场加息预期也正在显著回升。三是美国债务可持续性问题对长债不利。后续需重点关注美伊冲突的演变，尤其是霍尔木兹海峡的通航情况。若后续美伊达成协议，航道恢复推动油价回落，通胀预期降温可能带动利率由高位回落，届时美债或迎来配置机会。策略上建议以票息策略为主，回避长债。
美股方面，上周美股上涨，标普500指数上涨0.9%。主要受油价高位震荡与美债收益率上升影响，但Q1财报强劲（AI云业务加速）仍支撑美股小幅上涨。美股盈利受科技主线支撑，云业务收入和AI资本开支仍在加速，趋势未变。估值处于高位，美联储大概率维持利率不变，估值可能小幅回落。配置策略，标配，精选结构性机会，聚焦HALO资产（半导体，关键原材料，电力）。
美元方面，由于欧洲同样面临通胀冲击，且欧央行实行单一通胀目标制，其抗通胀压力相较美国更甚，货币政策可能呈现欧洲相对更紧的格局，对美元利空。但同时，欧洲经济面临较为糟糕的境地，不仅面临能源冲击，同时也缺乏人工智能产业链的支撑，“美强欧弱”的经济格局将对美元形成支撑。在多空因素的影响下预计美元为宽幅震荡走势。
人民币方面，趋势上继续维持升值形态，核心推动来自于国际收支的改善与结汇需求的强势。但升幅仍受制约。一是美国通胀压力令美联储面临降息困境，美元不弱以及美债利率回升，将给人民币构成压制。二是5月已进入到上市企业分红购汇季，阶段性购汇需求放量，或将对当前的结汇热潮构成扰动。
黄金方面，金价仍面临全球通胀抬升、流动性趋紧的制约，短期走势在美债实际利率走高的影响下偏向逆风。中长期来看，央行在黄金冲高回落后选择逆势加仓，金价在货币属性的支撑下有望温和反弹，但涨幅仍受制于流动性预期的收紧。策略上建议以逢低博反弹、逢高减仓的区间思路为主。
4月经济数据下探，国内生产、投资、消费同步放缓，除需求偏弱以外，财政支出力度减弱或是重要原因。在收入端受价格修复改善的情况下，支出端尤其是地方支出明显放缓，削弱了对投资和内需的支撑。
收入端，受PPI通胀回升、名义经济增长修复等因素支撑，全国一般公共预算收入保持较快增长，结构有所改善。4月同比增长6.7%，与3月6.9%基本相当。其中，税收收入同比增长8.2%，非税收入同比下降5.3%，税收对一般公共预算收入的拉动达到7.3%，为今年以来最高水平，表明财政收入对非税的依赖有所下降。主要税种中，增值税和企业所得税是主要支撑，消费和地产相关税种仍偏弱。国有土地出让收入同比下降34.8%，降幅较3月的-22.6%明显走阔。4月100大中城市成交土地总价同比下降35.4%，其中一线城市成交总价同比转正，但二、三线城市仍大幅收缩。
支出端，4月财政支出明显放缓，地方财政是主要拖累。全国一般公共预算支出同比转负至-3.2%，其中中央支出同比增长5.5%，与前值基本持平；地方支出则由3月的0.3%转为-5.0%。支出放缓一方面与一季度前置发力后的节奏回踩有关，另一方面也反映地方财力、债务约束和项目储备对支出仍形成显著制约。结构上看，主要支出分项多有放缓。基建类支出明显偏弱，同比下降17.7%；教育、社保就业等民生类支出也边际放缓。土地收入低迷叠加专项债发行节奏放缓，政府性基金支出同比下降20.8%。
前瞻地看，财政支出节奏将显著影响二季度经济运行表现，在发改委推动“1万亿元超长期特别国债于6月底前基本下达完毕”“加快有序投放8000亿元新型政策性金融工具资金”的支撑下，财政支出有望提速。
4月规上工业企业利润增长或较3月和一季度有所放缓。价格修复，AI、电子、装备出口韧性仍是主要支撑，但工业生产放缓，能源和原材料价格上行推升企业成本形成拖累。利润结构大概率延续分化，上游资源品和原材料行业、高技术制造和出口链相对较强，地产链、传统制造和部分消费品制造仍偏弱。
外需方面，出口发运节奏整体平稳。上周货物吞吐量25,923万吨、集装箱657万箱，分别环比增长0.3%和下降1.2%。拉长视角看，5月平均货物吞吐量同比下降0.3%，而集装箱平均吞吐量同比+5.6%，机电等产成品出口景气度或仍优于大宗商品。运价方面，本周CCFI出口集装箱运价指数报1,317.4，环比增长2.9%。分航线看，日本、南美洲、美东航线环比分别增长7.2%、4.9%、3.5%，涨幅靠前；南非航线环比微跌0.4%，走势相对偏弱。
5月房地产成交结构性修复延续。产品结构上，二手房显著好于新房。5月前四周，样本城市二手房成交同比增长22.9%，30大中城市新房同比下降2.9%。区域结构上，高线城市显著好于低线。其中，一线城市内部，深圳新房涨幅超过六成，正处于政策脉冲期，热度接续北京上海。量价结构上，样本城市二手房成交均价稳中有升，5月环比4月持平，年初以来累计涨幅达1.6%。
政策方面，四条线索值得关注。一是促消费，优化离境退税，扩大入境消费。通过提升退税商店覆盖率、实行小额抽检、优化“即买即退”和推进退税无纸化，着力改善外国游客消费便利度，对社零总量拉动有限，但有利于国际消费中心城市、重点商圈和服务消费修复。二是能源转型，多用户绿电直连政策出台。推动风电、太阳能、生物质等新能源通过专用线路向多个用户供电，重点适用于工业园区、零碳园区等场景，有助于满足算力设施、绿色氢氨醇等新兴产业绿色用能需求，强化“算力—电力—新型电网”联动。三是货币政策，5月LPR保持不变，1年期LPR为3.0%、5年期以上LPR为3.5%，显示短期货币政策仍以稳为主，尚未通过价格工具进一步加码。四是制度建设，国常会部署全国统一大市场建设。强调完善产权保护、市场准入、公平竞争、社会信用和市场退出制度，打通卡点堵点、破除显性和隐性壁垒，降低物流和制度性交易成本。
债券方面，上周市场先跌后涨，10Y和30Y国债活跃券分别较前一周持平和下行2bp，收于1.75%和2.23%。4月消费、生产、投资等经济数据低于预期，一度带动债市走强，不过税期资金面边际收敛，叠加海外超长债风暴，引发投资者担忧，构成债市阻力。
前瞻地看，预计短期内债市转为震荡。首先是供需角度有扰动，5-6月政府债供给或将迎来高峰，带来供给端冲击；其次是做多交易情绪退潮，债市当前点位赔率不高，也难以触发债市走强。不过考虑到二季度实际经济有下行压力，资金利率边际收敛但难以明显收紧，仍将对债市形成支撑。中期内，维持年度展望中10Y国债利率中枢1.8%左右（较2025年小幅上行）的判断。
策略上建议继续持有同业存单指数基金、短债基金等中短期纯债品种，而长久期品种可考虑小仓位参与博取资本利得，利率进入低位考虑部分减持兑现浮盈，待利率回升至区间上沿后配置价值提升，届时可重新参与。
A股方面，市场连续两周走弱，上周沪指下跌0.54%，周四单日大跌2.04%，波动显著放大。本次调整并无突发实质性利空，且美日韩等外围市场普遍收涨、外部环境偏暖，主要是A股内部交易结构调整与前期累积隐性风险集中释放所致。一方面，全球高油价、高利率压制高估值成长板块；另一方面，AI主线交易拥挤，TMT成交额占比达41%历史高位，筹码脆弱引发集中止盈与踩踏式回调，导致AI领跌。
整体来看，本次调整属于牛市中的正常结构性震荡，并未破坏市场核心基本面。AI产业高景气与业绩兑现的核心逻辑未逆转，交易拥挤、估值偏高会放大短期波动，但中期趋势并未改变。后市维持此前判断：泡沫破灭前置条件尚未齐备，AI行情难言见顶，后续仍具备震荡上行空间，但行情后半段波动将显著加大。拉长周期看，市场正由牛市中期逐步向后期切换，在估值高位环境下，市场对利好反应钝化、对利空敏感度提升，中长期整体波动性风险趋于上行。
结构配置上，继续聚焦AI驱动的硬科技与能源板块。当前资金向AI赛道集中，市场风格偏成长，价值类红利资产短期资金流出明显，但中长期作为长线底仓的配置价值依然不变。
港股方面，上周恒生指数下跌1.37%，恒生科技指数下跌1.45%。港股整体走势与板块结构均与A股高度趋同，宽基指数涨幅差异主要来自行业权重结构不同。展望后市，受硬科技板块占比偏低影响，港股整体表现或弱于A股。配置逻辑与A股保持一致，聚焦AI硬科技、新能源、高股息三大方向。值得注意的是，恒生科技6月8日将纳入智谱和MiniMax，两者合计权重约5-10%，将提升恒生科技AI与硬科技属性。
